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自2020年以来，融创中国的投资者便迎来了噩梦。巅峰时期，融创中国（01918.HK）市值接近5000亿港元；但是，过去5年时间，跌幅96.8%。截至目前，融创中国市值不到160亿港元。至此，孙宏斌的身价也大幅缩水。不过，如今似乎终于起死回生。6月24日，融创中国发布公告，截至6月20日，整体现有债务未偿还本金总额约75%的持有人已加入重组支持协议；6月30日，融创中国召开股东大会，董事会主席孙宏斌罕见出席，并声称公司最困难的时候已经过去了。至此，154亿元境内债、680亿元境外债有望一键清零。同时也意味着，从昔日的“并购王”到如今的“化债标兵”，融创经历了地产行业最为动荡的五年。时间回到2020年。2015年至2020年，融创中国营业收入从230.1亿元增长至2306亿元，同期净利润从32.98亿元增长至356.4亿元，无论是营业收入还是净利润翻了差不多10倍。其中，有几个“大手笔”项目。2017年1月，融创中国以150.41亿元收购乐视网8.61%股权、乐视影业15%股权以及乐视致新33.5%股权；同年7月，融创以438亿元收购万达13个文旅项目，创下中国房地产史上最大并购案；2019年1月，融创以125.53亿元收购上海泛海建设公司100%股权，将北京壹号院、上海外滩壹号院等顶级项目收入囊中。彼时，融创中国以“反周期操作”疯狂抄底，其“高周转、高杠杆”模式也被视为行业教科书。不过，2021年之后，一切都变了。截至2021年底，融创整体资产负债率攀升至89.4%。具体来说，公司货币现金从1326亿元骤降至692亿元，且其中大部分未受限制存款，但短期借款却从916.1亿元飙升至2351亿元。受销售收入下滑以及融资渠道收紧双重冲击，融创爆出债务违约。从2023年开始，融创进入到了艰难的“化债期”。2023年11月，融创中国宣布完成约90.48亿美元境外债务首次重组；2025年4月，融创中国发布境外债二次重组方案，涉及债务求偿总规模约为95.5亿美元，采用“全额债转股”模式，转股价为3.5港元。注意，前面提到的“整体现有债务未偿还本金总额约75%的持有人已加入重组支持协议”，针对的就是这笔95.5亿美元，约合人民币680亿元的境外债务。怎么看待这个方案呢？所谓“债转股”，就是将债权人变成股东，债务直接清零。对债权人来说，一旦重组失败公司破产的话，那么极有可能血本无归，如果选择被迫成为股东，融创能够存活下去的话，股权可能还能挽回损失。某种程度上说，债权人也没得选。但不管怎么说，对融创公司而言，意味着最危险的时刻已经过去了。那么问题来了，是否到了抄底的时刻？答案是：依旧困难重重。首先是销售情况。今年上半年，融创累计实现合同销售金额约234亿元，较高峰期下降9成。其次是“债转股”价格。截至目前，融创的股价仅为1.5港元，但是，债转股的成本是2.85港元甚至是6.8港元，这些投资人依旧损失惨重。而这，也成为股价最大的压力。还有就是信誉重拾的问题。接下来想要获得购房者的认可，难度很大。当然，这也包括所有的民营开发商。最主要一点，目前的房地产市场，并未迎来拐点。简单做个总结：从债务的角度来说，融创最危险的日子或许已经过去了，但是，从经营的角度来说，接下来依旧困难重重。回过头看，高杠杆、高负债、高周转永远是非常危险的商业模式。

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